考慮到特朗普關(guān)稅、地緣政治等尾部風險上行的前景，高盛建議投資者在資產(chǎn)配置上保持適度的親風險立場，同時在多資產(chǎn)投資組合中保持平衡：減少高集中度和高估值的美國股票配置，關(guān)注日本等亞洲股票、短期國債、美元等資產(chǎn)，而黃金仍是最好的對沖工具。

　　2024年延續(xù)了2023年的跨資產(chǎn)表現(xiàn)模式，美股七巨頭和歐洲銀行股表現(xiàn)突出。比特幣因特朗普重返白宮而表現(xiàn)強勁，而黃金等貴金屬表現(xiàn)比去年還好，納指表現(xiàn)相對不佳。日本國債、日元和長期美債表現(xiàn)最差，價值股再次跑輸成長股。

　　展望2025年，高盛認為，全球經(jīng)濟增長將保持穩(wěn)定，通脹將進一步下降，貨幣政策延續(xù)寬松趨勢。然而，由于通脹緩解帶來的順風減少，風險資產(chǎn)的估值處于較高水平，加之美國大選后政策不確定性的增加，地緣政治風險和“再通脹”轉(zhuǎn)變，導致尾部風險增加。高盛此前指出，特朗普的關(guān)稅政策可能是明年全球市場最需關(guān)注的尾部風險。

　　這一宏觀背景下，高盛建議投資者在資產(chǎn)配置上保持適度的親風險立場，同時在多資產(chǎn)投資組合中保持平衡。

　　當?shù)貢r間周二，高盛的Christian Mueller-Glissmann策略師團隊發(fā)布研報指出，盡管結(jié)構(gòu)性和周期性宏觀條件可能繼續(xù)支持相對于歷史水平的較高估值，但長期回報可能會降低。因此，高盛建議投資者在股票和避險資產(chǎn)之間保持平衡，以對抗明年的尾部風險。

　　高盛認為，高集中度和高估值是減少美國股票在多資產(chǎn)投資組合中權(quán)重的一個理由，關(guān)注日本等亞洲股票、短期國債、美元等資產(chǎn)，而黃金仍是最好的對沖工具。

　　2025年投資的核心——“平衡戰(zhàn)勝尾部風險”

　　在高盛看來，2025年資產(chǎn)配置展望的核心主題是“降低回報、更高風險、更多平衡”。

　　在全球增長穩(wěn)定、通脹下降和央行降息的背景下，高盛建議投資者保持適度的風險偏好。然而，由于通脹緩解帶來的順風減少，以及風險資產(chǎn)估值處于較高水平，投資者面臨的挑戰(zhàn)是市場已經(jīng)對友好的宏觀背景進行了定價。

　　因此，高盛建議在多資產(chǎn)投資組合中尋求更多平衡，特別是通過債券來緩沖由于通脹降低而帶來的增長沖擊。然而，一旦通脹再次抬頭，股票和債券相關(guān)性增加，可能沖擊傳統(tǒng)的60/40投資組合。

　　在這種環(huán)境下，高盛認為，盡管股票估值已接近歷史高點，但貨幣政策在通脹正常化后可能會持續(xù)寬松，從而限制股票下跌的風險。此外，高盛認為，選擇性實物資產(chǎn)如TIPS（通脹保護債券）和黃金，在財政和地緣政治風險高企的情況下，是重要的多元化工具。

　　鑒于此，高盛推薦五個期權(quán)疊加策略：

股票看跌價差和CDS（信用違約掉期）支付者價差用于糾正風險，

標普500指數(shù)下跌/歐元/美元下跌混合策略用于應對再通脹挫敗，

黃金和美元看漲期權(quán)用于應對地緣政治風險，

對亞洲新興市場暴露資產(chǎn)的看跌期權(quán)用于應對關(guān)稅風險，

歐洲/亞洲新興經(jīng)濟體股票尾部對沖。

　　總而言之，高盛建議投資者采取更加平衡的資產(chǎn)配置策略，以應對潛在的市場波動和尾部風險，即“平衡策略戰(zhàn)勝尾部風險”。

　　股市——Alpha之年

　　高盛將未來一年定義為“Alpha之年”，由于市場集中度異常高，高盛建議投資者專注于多元化以提高風險調(diào)整后的回報。

　　盡管美股的估值接近1990年代末科技泡沫和2021年底的高水平，但高盛認為，只要宏觀條件支持，美股估值可能會保持在較高水平，預計強勁的GDP增長、大型科技股的持續(xù)強勢以及較低的企業(yè)稅率預計將推動標普500指數(shù)明年的回報率為11%。

　　盡管市場已經(jīng)對友好的宏觀背景進行了定價，但高盛的風險偏好指標（Risk Appetite Indicator）顯示市場情緒仍然高漲，這增加了對負面增長和利率沖擊的脆弱性。

　　在這種背景下，高盛建議投資者在美國、亞洲尤其是日本股市保持適度超配，而在歐洲股市保持中性立場。高盛認為，盡管估值較高，強勁的盈利增長和健康的企業(yè)資產(chǎn)負債表將繼續(xù)推動股東回報，尤其是在美國市場。

　　高盛預計全球股票在未來一年將有9%的價格回報和11%的總回報，這些回報主要由盈利增長驅(qū)動，而不是估值擴張。

　　由于經(jīng)濟活動疲軟、關(guān)稅、利潤率受限和大宗商品價格區(qū)間波動，高盛預計歐洲STOXX 600指數(shù)明年的回報率僅為3%。

　　國債繼續(xù)降息交易，關(guān)注短期債券，警惕信用債暴雷

　　未來一年，高盛對國債市場保持適度看漲立場。

　　報告預計，由于預期的更多降息和更陡峭的收益率曲線，國債相對于現(xiàn)金將帶來超額回報。高盛預計主要央行將繼續(xù)降息，除了日本央行外，預計到2025年底，政策利率將比當前水平平均低約125個基點。

　　在這種背景下，高盛更傾向于持有期限較短的債券，因為它們提供了更好的對沖效果。此外，高盛認為TIPS在多資產(chǎn)投資組合中具有吸引力，因為它們提供了對沖通脹風險的能力，而且當前通脹風險并未完全體現(xiàn)在前端定價中。

　　相比之下，高盛對信貸市場持謹慎態(tài)度，因為估值仍然偏高。盡管信貸利差非常窄，但總體收益率仍然相對具有吸引力——預期的總回報略高于政府債券。

　　高盛預測，到2025年底，美國和歐洲的12個月追蹤發(fā)行人加權(quán)高收益?zhèn)`約率將從當前的2.6%和2.9%分別向3.0%靠攏。

　　大宗商品——堅定選擇黃金？

　　高盛對未來一年的大宗商品市場保持中性立場，建議投資者保持“選擇性投資”，并進行尾部風險對沖。

　　該機構(gòu)預測，到2025年底，高盛商品指數(shù)（GSCI）的總回報率為8%（不包括農(nóng)業(yè)和畜牧業(yè)為12%）。

　　高盛預計布倫特價格將保持在70-85美元/桶的范圍內(nèi)（當前水平為72.5美元/桶），并且由于潛在的伊朗供應中斷和中期的關(guān)稅帶來的備用產(chǎn)能及需求風險，油價突破該范圍的風險正在增加。

　　高盛對黃金的看漲立場尤為突出，預計到2025年年底，黃格將達到每盎司3000美元，較當前交易價高13.3%。高盛在此前的報告中表示，黃金是應對通脹和地緣政治的“Top Trade”不二之選，其中，結(jié)構(gòu)性的驅(qū)動因素來自央行需求，周期性的驅(qū)動因素來自美聯(lián)儲降息。

　　在基本金屬中，高盛更看好銅和鋁，而不是鐵礦石，理由是亞洲需求從房地產(chǎn)建設(shè)轉(zhuǎn)向綠色能源，供應基本面也發(fā)生了變化。

　　匯市——美元為王？

　　最后，在匯率市場，高盛認為明年美元將保持強勢，投資者應該迎接“更長時間的強勢美元”。

　　報告指出，盡管之前預期美元會逐漸貶值，但由于特朗普政府政策組合的支持，包括加征關(guān)稅和寬松的財政政策，美元預計將維持其高估值更長時間。

　　高盛認為，美元的強勢可能會引發(fā)其他國家的干預措施，以及在美元官員對貨幣發(fā)表評論時偶爾導致外匯市場的波動。然而，考慮到宏觀經(jīng)濟政策的組合和當前市場勢頭，高盛預計美元將繼續(xù)走強。

我們?nèi)匀惶幱谝粋€“美元世界”中，因為美元的“挑戰(zhàn)者”難以提出更好的論據(jù)。