21世紀經(jīng)濟報道記者 黎雨辰 北京報道

從日經(jīng)225爆紅，到納指、標普等美股寬基指數(shù)接力走高，年初跨境ETF快速上演了一輪高增長、高溢價的“擊鼓傳花”。

而隨1月進入尾聲，多只先前受熱捧的跨境ETF，其市場表現(xiàn)已開始出現(xiàn)回穩(wěn)。

截至1月30日，市場溢價最高的易方達MSCI美國50ETF仍在持續(xù)下跌，IOPV折溢率已自兩交易日前的42%快速收窄至14.59%。

同日，全市場有23只跨境ETF的溢價率超1%，8只跨境ETF的溢價率超3%，全市場QDII-ETF平均折溢率為0.64%。

整體而言，市場極端表現(xiàn)已進一步得到消解，但個體基金的溢價率尚有高低反復，在市場價格理性回歸前，已有多方業(yè)內(nèi)人士提示投資者謹慎追高。

如何理解跨境ETF高溢價的久居不下？溢價抹平后，海外市場又有哪些更值得長遠關注的投資方向？

跨境ETF溢價“接力”

在A股仍在低位等待機遇時，多點開花的海外市場，讓跨境ETF率先成為了2024年年初公募市場的焦點。當前我國共有權益類QDII215只，其中QDII-ETF共有110只，而Wind數(shù)據(jù)顯示，截至1月30日，月內(nèi)有24只跨境ETF漲幅超2%。

縱觀這一輪月內(nèi)走勢，東南亞、德、法等小眾市場2024年的開門表現(xiàn)均可圈可點，但最早憑一己之力將跨境ETF市場推進聚光燈中央的，無疑是上半場牽頭飄紅的日本股市。

日本基本面樂觀情緒牽動疊加外資熱錢助推，在1月上半月的短短兩周內(nèi)，日經(jīng)225便連漲7個交易日，刷新近30年來新高。

A股市場4只跟蹤日經(jīng)225指數(shù)均全線飆升超3.6%，其中規(guī)模最大的華夏野村日經(jīng)225ETF更是以4.58%的漲幅領跑。即便是波動率相對緩和的東證指數(shù)，其跟蹤ETF同樣漲超2%。

1月中旬以來，上述日經(jīng)ETF基金管理人開始集中提示溢價風險，幾只基金的二級市場價格也有所回調(diào)，但或許是高調(diào)的賺錢效應放大了買盤資金的熱情，相關基金的溢價率依然維持了一段居高不下的狀態(tài)。

其中，華夏野村日經(jīng)225ETF的溢價率甚至逆向擴大到10%以上，并于23日收盤時創(chuàng)下20.68%的市場新高。

緊隨其后美股行情的開啟，又讓跟蹤標普、納斯達克指數(shù)等寬基指數(shù)的ETF接過了高增長和高溢價的接力棒。

從回報率來看，月內(nèi)景順長城納指科技ETF收益領先，漲幅高達8.92%。另一方面，1月23日收盤，易方達MSCI美國50ETF以高達20.98%的溢價率位居榜首，首次超過了華夏野村日經(jīng)225ETF在月內(nèi)的日溢價率，并帶領一系列美股股指ETF開啟了新一輪的高溢價浪潮。

1月25、26日，易方達美國50ETF溢價率連續(xù)兩日沖上40%，而該基金過去的折溢價率很少超過2%。不過極致的溢價表現(xiàn)來也快去也快，1月29日基金便觸發(fā)了10%跌停，溢價也大幅收斂，從上一交易日的42.51%回落至28.4%。

截至1月30日，根據(jù)跟蹤指數(shù)當?shù)貢r間最新交易日收盤數(shù)據(jù)，易方達MSCI美國50ETF的跌停仍在持續(xù)，其溢價率收窄至14.59%。工銀、華夏旗下日經(jīng)ETF分別上漲6.42%和4.61%，兩只基金的溢價率又重返12%以上。此外，德、法等歐洲市場ETF溢價則升至3%。

套利機制失效緣起

作為可以同時在一級市場申贖、并在二級市場買賣的產(chǎn)品，經(jīng)綜合估算后的指數(shù)成分股實時價格構成了ETF的實時參考凈值（IOPV），二級市場上的買賣金額則構成ETF的交易價格。理論上，當ETF的交易價格上漲幅度高于凈值時，套利資金的出現(xiàn)會通過在兩級市場間低買高賣，迅速對溢價形成平抑。

但在市場情緒底色的助推之余，跨境市場套利機制的失效，成為多只QDII-ETF產(chǎn)品驚人溢價背后的主因。

華安基金指數(shù)與量化部助理總監(jiān)倪斌向21世紀經(jīng)濟報道記者指出，高溢價問題本質(zhì)涉及到跨境ETF一二級市場聯(lián)動不暢通的關系。而根本原因在于基金公司因QDII換匯額度限制等原因，不得已同步收緊申購上限。

“并非是ETF折溢價套利行為導致折溢價的高企，而是因為QDII換匯額度限制等原因，可能調(diào)整申購上限，使得一二級市場之間的交易行為受到影響，才會產(chǎn)生不正常的市場波動?！蹦弑蠓Q，“對于這種波動，我們會反復提醒投資者要做好風險管理，不要去追高。”

滬上一位基金評價分析人士也在受訪中表示，近兩年來，外管局對我國QDII的額度整體有了很大的釋放，截止到去年年末，國內(nèi)證券類QDII額度大約在6500億元，整體接近1.2萬億元。但對于每一家基金公司、又或是具體的某一只產(chǎn)品而言，換匯額度依舊有限。

除了申購份額受限帶來的供不應求、讓求購資金堆積在二級市場外，該基金分析評價人士還指出，跨境交易機制也會在客觀上影響QDII-ETF的折溢價率，為套利獲利帶來不確定性。

“由于境外指數(shù)是外幣計價，轉(zhuǎn)換成人民幣時，使用的匯率折算方式也會影響基金實時凈值（IOPV）的計算。海外市場和A股市場的時間差、對股票漲停限制差異等問題，也會導致計算出的IOPV不一定是眼下時點真正的實時數(shù)值?！痹撊耸糠Q。

當前，記者從數(shù)家有日經(jīng)ETF產(chǎn)品發(fā)行的公募機構處了解到，公司月內(nèi)為了控制溢價，已經(jīng)對其擁有的QDII額度向該基金做出了一定傾斜行為。

在管理人對溢價風險發(fā)起應對的同時，監(jiān)管方面也在快速跟進。其中1月22日至1月26日，上交所對易方達MSCI美國50ETF等溢價較高的基金進行了監(jiān)控。

事實上，在高溢價下購買基金，投資者往往需要承擔溢價回落和指數(shù)漲跌的雙重風險。而從歷史數(shù)據(jù)來看，ETF的溢價率也無法長時間維持在高位。華寶證券分析師張青曾在研究指出，截至2023年5月，國內(nèi)的上市ETF在2020年以來總共出現(xiàn)了47次溢價率沖破15%的情況，而其維持在15%以上的天數(shù)均值僅為1.7天。

從增長邏輯看海外布局

當前，日經(jīng)225指數(shù)已經(jīng)連破3道千數(shù)點位，沖上36000高地，標普500也是時隔兩年再創(chuàng)歷史新高。在溢價消解后，處在歷史高位的日、美股市場還可以布局嗎？

記者注意到，業(yè)內(nèi)觀點對日美兩市場走強的核心因素判斷并不相同，其中日本經(jīng)濟的樂觀情緒有著更強的基本面底色。展望后市，投資分析人士認為日本走出通縮的狀態(tài)仍將持續(xù)，在國家利率、匯率的上行空間下，對外資投資者友好的環(huán)境仍有望維持，但對企業(yè)的業(yè)績兌現(xiàn)和股價上行的預期并不強。

“日本股市的上行有經(jīng)濟和金融方面的雙重因素，但是這些有利因素在2024年均可能面臨反轉(zhuǎn)?！便y河證券在近期研報中表示，“日本股市再次大幅上行面臨困難，而我國場內(nèi)日經(jīng)ETF的漲勢過大，投資者會面臨流動性、匯率、經(jīng)濟基本面、貨幣政策的四重壓力，未來對于日本股市仍然需要保持謹慎?！?/p>

與此同時，考慮到寬基的成分編制，美股指數(shù)的走高更具結構性，核心來自于AI浪潮下核心龍頭股的貢獻。在不久前披露的四季報中，一批投向美股的QDII基金經(jīng)理稱，新一年會持續(xù)看好受益于人工智能發(fā)展的大型芯片、科技類企業(yè)。

不過國金證券也指出，2023年美股呈極致結構性行情，蘋果、微軟、英偉達等“七雄”漲幅基本在50%-240%區(qū)間，而其它個股漲跌幅均值僅約1%，預計2024年極致行情或難以持續(xù)，并傾向于美股市場行業(yè)間表現(xiàn)會趨向均衡。

值得一提的是，雖然國內(nèi)尚無復制指數(shù)的ETF產(chǎn)品，但放眼整體海外投資市場，以東南亞為首的亞太地區(qū)QDII也有著可圈可點的表現(xiàn)。

其中，2023全年穩(wěn)步增長、四季度又加速拉升的印度市場，外資關注度顯著提升。1月22日，印度股市總市值達到4.33萬億美元，首次超過港股成為全球第四大股票市場。

截至1月29日，國內(nèi)兩只投向印度市場的QDII——工銀瑞信印度基金LOF和宏利印度股票，月內(nèi)凈值表現(xiàn)則是先升后降，整體實現(xiàn)微增，分別錄得0.68%和0.29%。

宏利基金認為，美國經(jīng)濟的邊際走弱和美聯(lián)儲加息周期的結束對于全球美元流動性帶來改善，印度國內(nèi)經(jīng)濟的強勁增長以及較為溫和的通脹水平仍給國內(nèi)股市帶來基本面支撐。短期或需注意 1-2 月美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)擾動給寬松交易帶來的短期波動。板塊方面依然看好受益于內(nèi)需恢復的金融，工業(yè)和消費股，增加了前期估值調(diào)整較多的科技板塊。

國內(nèi)唯一投資于越南的天弘越南市場基金，1月內(nèi)則以3.78%的漲幅排于QDII市場前列。在2023年歷經(jīng)一定上行壓力后，基金經(jīng)理胡超在近期表示，越南經(jīng)濟在2024年有望迎來不錯的轉(zhuǎn)好，重新回到每年6%到7%的經(jīng)濟增長中樞。