許多美國購房者曾寄希望于美聯(lián)儲能通過降息讓房貸利率更便宜。但到目前為止，抵押貸款利率反而在美聯(lián)儲“三連降”后大幅上升。

根據(jù)房地美的數(shù)據(jù)，自美聯(lián)儲9月份開始降息以來，美國30年期抵押貸款平均利率已從約6.1%升至約6.7% 。而且利率預(yù)計(jì)還將進(jìn)一步上升。這是因?yàn)榈盅嘿J款利率會隨著10年期美國國債收益率而變動，而10年期美國國債收益率在過去幾個月大幅上漲。

事實(shí)上，在一些業(yè)內(nèi)人士尤其是債券市場投資者的眼中，這可能是數(shù)十年來最為“痛苦”的一段美聯(lián)儲寬松周期……

債券交易員很少因美聯(lián)儲的寬松周期而遭受如此大的損失。而現(xiàn)在，他們不得不擔(dān)心2025年可能會出現(xiàn)更多類似的情況。

一、數(shù)十年來“最痛苦”的美聯(lián)儲寬松周期

自9月份美聯(lián)儲開始調(diào)降基準(zhǔn)利率以來，美國10年期債券收益率已經(jīng)攀升了超過75個基點(diǎn)。這是一種違背直覺的行情反應(yīng)——降息反而導(dǎo)致債市遭遇巨大損失：10年期美債收益率目前已經(jīng)創(chuàng)下了自1989年以來降息周期頭三個月的最大漲幅。

長債收益率的飆升，主要由對未來短期利率的預(yù)期而非當(dāng)前利率決定。過去三個月的時間里，盡管美聯(lián)儲的基準(zhǔn)利率確實(shí)一直在下降，但對未來利率走向的預(yù)期卻一直在上升。

上周，即使美聯(lián)儲連續(xù)第三次會議降息，10年期美債收益率仍飆升至七個月高點(diǎn)，因?yàn)橐悦缆?lián)儲主席鮑威爾為首的決策者們表示，他們準(zhǔn)備在明年大幅放緩寬松貨幣政策的步伐。

SEI Investments Co.固定收益投資組合管理全球主管Sean Simko表示，“美債收益率正在重新定價(jià)，以適應(yīng)更高的長期收益率和更鷹派的美聯(lián)儲的概念灌輸?！彼J(rèn)為，在長期收益率走高的帶動下，這一趨勢仍將持續(xù)。

從某種意義上來說，收益率上升也凸顯了本輪經(jīng)濟(jì)和貨幣周期的獨(dú)特性。

盡管借貸成本上升，但美國經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)出的韌性仍使通脹率頑固地保持在了美聯(lián)儲2%的目標(biāo)之上，迫使交易員解除了對來年進(jìn)一步激進(jìn)降息的押注，并澆滅了債券價(jià)格全面反彈的希望。

在經(jīng)歷了一整年的大起大落之后，美債交易員們在年底之際可能又要面臨令人失望的一年，整個國債市場僅能勉強(qiáng)實(shí)現(xiàn)與年初持平——彭博美國國債指數(shù)目前已連續(xù)第二周下跌，幾乎抹平了今年早些時候的所有漲幅，其中長期債券領(lǐng)跌。自美聯(lián)儲9月份開始降息以來，該指數(shù)已經(jīng)下跌了約3.6%。

相比之下，過去六次寬松周期的前三個月，債券市場都取得了正回報(bào)。

二、來年處境更艱難？

同時，明年的前景則將充滿挑戰(zhàn)。債券投資者不僅要面對美聯(lián)儲可能在一段時間內(nèi)按兵不動的局面，還要面對即將上任的當(dāng)選總統(tǒng)特朗普政府可能帶來的動蕩。

Brandywine Global Investment Management投資組合經(jīng)理Jack McIntyre表示，“美聯(lián)儲已經(jīng)進(jìn)入了貨幣政策的新階段——暫停階段。這種情況持續(xù)的時間越長，市場就越有可能對加息和降息進(jìn)行同樣的定價(jià)。政策的不確定性將使2025年的金融市場更加動蕩不安。”

在上周那場的年底議息會議上，除了美聯(lián)儲點(diǎn)陣圖將明年的降息次數(shù)預(yù)估減半至兩次令人吃驚外，還有個令人擔(dān)憂的現(xiàn)象是——19位美聯(lián)儲官員中有多達(dá)15位認(rèn)為通脹面臨上行風(fēng)險(xiǎn)，而9月會議時作出同樣預(yù)測的僅有3位。

利率市場交易員們因此很快便重新調(diào)整了利率預(yù)期。最新掉期市場的數(shù)據(jù)顯示，交易員甚至都沒有對明年上半年再次降息進(jìn)行充分定價(jià)。他們目前押注美聯(lián)儲明年總共只會降息約37個基點(diǎn)，這一預(yù)估數(shù)字還要大幅低于美聯(lián)儲點(diǎn)陣圖預(yù)測的50個基點(diǎn)。

而長期債券近期的下跌，也并沒有能像往常一樣吸引過多的逢低買入者。

以Jay Barry為首的摩根大通公司策略師近期曾建議客戶購買兩年期債券，但他們表示，眼下并沒有 “感到有必要”購買更長期限的債券，理由是“未來幾周缺乏關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、進(jìn)入年底后交易量會減少、而且還將涌現(xiàn)大量新的長債供應(yīng)”——美國財(cái)政部計(jì)劃在未來幾天內(nèi)拍賣約1830億美元的債券。

三、僅剩的奏效策略

當(dāng)然，不幸中的萬幸，在當(dāng)前這個降息降出“加息災(zāi)難”的寬松周期里，如果說還有什么傳統(tǒng)的債市策略可以借鑒的話，倒還確實(shí)有顆“獨(dú)苗”——押注美債收益率曲線陡峭化，即押注對美聯(lián)儲敏感的短期國債表現(xiàn)將優(yōu)于長期國債。

當(dāng)前的環(huán)境為曲線陡峭化策略創(chuàng)造了絕佳的條件。美國10年期國債收益率上周一度比兩年期國債收益率高出了逾25個基點(diǎn)，創(chuàng)下2022年以來的最大差距。上周五，在數(shù)據(jù)顯示美聯(lián)儲首選的通脹指標(biāo)上月PCE物價(jià)指數(shù)增速放緩后，這一利差才有所縮小。但該交易仍是過去數(shù)月的明顯贏家。

很容易理解這一策略背后的邏輯。

投資者開始看到所謂的曲線短端價(jià)值，因?yàn)閮赡昶诿纻找媛誓壳凹s為4.3%，幾乎與三個月期國庫券（相當(dāng)于現(xiàn)金）持平。但如果美聯(lián)儲的降息幅度能超過預(yù)期，兩年期美債還是將具有潛在的價(jià)格上漲優(yōu)勢。

從跨資產(chǎn)的角度來看，考慮到美股估值過于高昂，兩年期美債眼下可能也正頗具價(jià)值。

Citadel Securities全球利率交易主管Michael de Pass表示，“市場可能會認(rèn)為債券很便宜——當(dāng)然是相對于股票而言，并將其視為經(jīng)濟(jì)放緩風(fēng)險(xiǎn)下的保險(xiǎn)。問題只剩下，你需要為這種保險(xiǎn)支付多少錢？而如果你現(xiàn)在看看最前端的情況，你其實(shí)并不需要支付太多錢。”

相比之下，長期美債在通脹膠著、經(jīng)濟(jì)依然強(qiáng)勁的情況下，則可能愈發(fā)難以吸引到買家。一些投資者還對特朗普的政策綱領(lǐng)保持警惕，因?yàn)槠洳粌H有可能助長經(jīng)濟(jì)增長和通貨膨脹，還有可能使本已龐大的預(yù)算赤字更加惡化。

北方信托資產(chǎn)管理公司（Northern Trust Asset Management）副首席投資官M(fèi)ichael Hunstad表示，當(dāng)你開始考慮當(dāng)選總統(tǒng)特朗普的政府和支出因素時，這肯定會推高長期債券收益率。他目前還傾向于將與通脹掛鉤的通脹保值債券作為應(yīng)對CPI上漲的 “相當(dāng)便宜的保險(xiǎn)對沖”。

本文來自：財(cái)聯(lián)社，作者：瀟湘，責(zé)編：林琦